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資產配置中被“冷落”的債券基金

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【字體: 2018-12-25作者:褚志朋 訪問量:395

諾亞研究工作坊 導語

3月份以來,A股在中美貿易沖突和經濟下行輪番沖擊下,一路下跌,低迷不振。

而另一邊,“股債蹺蹺板”效應再現,債市“悄咪咪”地走出一輪上漲行情,如果今年你有主動配置債券基金,那么你可以有點小驕傲,因為懂得買債券基金的投資者實在太少了。

正文

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債券基金處于低配狀態

債券基金總被當做低風險承受能力投資者應持有的資產,多數投資者資產配置中還是以權益基金為主,對債券基金的配置也只是一種臨時的或者是跟風行為,并沒有把債券基金當做一種戰略性配置的品種。

截止到今年三季度末,個人持有公募偏股型基金與債券基金的比例大約為11:1,整體上債券基金處于低配狀態。

從歷史表現來看,股債具有明顯的“蹺蹺板”效應,詳見《股債蹺蹺板,你該選哪一邊》,當股市表現不好的時候,債市反而會有更好的表現,A股經歷了09年牛市之后,進入了長達4年的熊市,而這時債券基金的表現相比股票多頭具有絕對的領先優勢,在2016和2018年這種資產輪動的表現也是尤為明顯。另外,債券市場的牛熊周期比股票市場短很多,基本2-3年一輪 ,并且是牛長熊短。

很多時候,當我們發現股市已經非常瘋狂,估值已經嚴重偏高的時候,不妨干脆離開股市,而在這個時候債券市場往往會有更好的投資機會。如果你在2010、2011、2016和2018年這種股市確定性下跌的趨勢行情中離開,去做全倉的債券基金配置,那么相比單一持有權益類基金能夠獲得更高的累計回報。

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債券基金的賺錢方式

相比權益基金低買高賣的單一賺錢方式,債券基金的獲利途徑要豐富的多,概括來看可分為三大類。

傳統債券策略。這是公募和私募債基常用的也是最主流的一種策略,具體又分為兩種:一種是通過對未來利率走勢的判斷,做波段交易,買賣債券獲得資本利得,主要是以利率債為交易對象,因為利率債市場容量和流動性更高,便于以理想的價格及時交易。另一種是通過對信用債的研究和篩選,持有一些未來違約風險小的債券,以獲得利息收入為主。

當然,這兩種細分策略在投資組合中一般都會同時使用,只是側重點會有所不同,或者會根據市場行情做出策略的調整。另外,在傳統債券策略中,投資組合中都會不同程度的加杠桿,通過債券的質押融入到期日較短、利率相對較低的資金,去配置期限相對較長、利息收入更高的債券,以增強利差收入。

債券品種細分策略。這種策略主要是以投資小眾化的債券標的為主。目前,部分私募債基會通過承擔較高的信用風險持有高收益債券又稱為垃圾債,從而獲得較高的利息收入,如果投資機構能夠較好的進行債券篩選和組合的話,持有高收益債的收益不僅能夠覆蓋風險,還可以獲得相對較高的超額收益。

另外,還有部分公私募債基會去投資可轉債和可交債,這兩種投資標的是指在一定時間內可以按照既定的規則轉換為指定股票(即“正股”)的債券,兼具股性和債性,策略收益受到股市的影響更大,主要是看債券對應正股的走勢,如果對應股票價格上漲,那么債券的價格也跟隨上升。

債券衍生品種策略。對于公募債基來說,使用衍生品種只能用于對沖不能獲利,所以這一策略的使用主要還是私募債基。

債券衍生品種策略是基于對利率曲線的判斷,通過做多或做空國債期貨和利率互換進行趨勢或套利交易。由于這種策略是以衍生品為主要投資標的,并且可以進行做空交易,所以和市場走勢的相關性更低一些。


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債券基金業績表現

牛市中,由于利率債表現更好,而債券基金整體上信用債的配置比例更高,所以一般來說,在牛市中,債基難以跑贏指數;同樣,私募債基的信用債配置比例高于公募債基,所以私募債基的表現一般較公募債基遜色一些。

而在熊市或者是震蕩市中,一方面由于信用利差的收窄使得信用債利率上行幅度較利率債更小,另一方面信用債擁有更高的利息收入可以彌補價格變動的損失,所以債券基金多數能夠跑贏指數,另外,私募債基由于可能會采用衍生工具進行對沖和套利,所以整體收益水平要高于公募債基。

私募債基收益來源更加多元化,并且在杠桿和久期的運用上也更為靈活,所以業績分化相比公募債基會大一些。

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債牛是否還會持續?

對于債券市場來說,中長期的影響因素主要有三個方面:基本面、資金面和通脹。

基本面。二季度以來,消費增速明顯下滑,人均支出增速與可支配收入增速剪刀差重回擴大趨勢,居民邊際消費意愿減弱,中短期來看消費下行趨勢或難以改變。

工業企業利潤增速在下半年開始出現回落, PPI的下行將會進一步削弱企業的盈利能力,拖累明年制造業投資需求。

基建更多是發揮托底作用,在地方政府隱性債務受限的情況下,基建投資增速回升幅度或較為有限。

房地產投資今年的高增長主要是由土地購置費貢獻,未來隨著地產銷售的持續低迷,棚改貨幣化的逐漸退出,土地購置費增速或將繼續回落,將會導致地產投資加速下滑。

PMI出口訂單指數已持續半年在50以下,明年出口增速或將承壓。整體來看,明年基本面仍將承受一定的下行壓力。

資金面。為了對沖經濟下行壓力,央行依然會維持流動性的相對寬松,但寬松程度也較為有限。首先,經過年內四次降準,銀行間流動性已較為充裕,七日質押式回購利率已基本接近央行操作利率;其次,由于中美經濟周期的不同導致貨幣政策脫鉤,中美利差的收窄和人民幣匯率的貶值將會對寬松貨幣形成制約。

通脹因素。11月開始豬肉價格開始回落,前期推動CPI上漲的鮮菜價格從10月份開始呈明顯下降趨勢,11月的油價大跌將進一步推動PPI下滑,在總需求偏弱的背景下,通脹中短期內將趨于回落。

綜合以上三個維度分析債市:短端利率下行空間有限,目前1年期國債利率已經是低于貨幣市場利率,并且從近期走勢來看已經部分透支了對于未來降息或降準的預期;而長端利率則在經濟下行壓力下,將會進一步回落,并且由于年內短端利率下行幅度較大,導致期限利率持續走擴,從技術上講,未來期限利差也有回落的可能。

對于信用債來說,由于信用違約的爆發,信用利差持續走擴,低等級信用利差已達到絕對的歷史高位,未來隨著寬貨幣向寬信用轉換,紓困政策逐步落地,信用環境會逐漸好轉,風險偏好也會回升,信用利差無論是從基本面還是技術面都有回調的需要。

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債券基金投資策略

對于債券基金的投資,建議從以下三個維度把握:

首先,今年以來,利率債表現持續優于信用債,展望明年,利率債收益率下行趨勢不變,但空間將會縮窄,信用債機會將更加明確,關注信用債配置為主或主打信用債投資的基金;另外,在利率下行的過程中,適當提升組合久期和杠桿率,更能夠獲得超額收益,所以可以選擇久期和杠桿率適當偏高的品種。

其次,對于債券基金來說,考慮到交易成本問題,債券基金的持有還是應該偏中長期,所以在篩選的時候,需要更多關注基金的長期業績,以及市場調整階段基金的風險控制狀況,因為債券基金的凈值回撤在后期彌補相對更為困難。

最后,根據數據統計,不管是公募還是私募債基,管理規模較大的機構在業績表現上更具有優勢,因此,可以將管理規模作為篩選的輔助標準。

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